La insostenible dinámica del BCRA

¿Qué implica esto? Sencillamente que el endeudamiento público total del Tesoro y el BCRA pasó de 95% a 97% del PBI.

La conclusión a la que podemos arribar es que, cambie o no su composición, el endeudamiento del sector público nacional sigue su tendencia alcista. Al reprogramar la deuda se tiene un acceso muy limitado al crédito vía títulos públicos. Esto significa que con mucho esfuerzo se llega a colocar nueva deuda en el mercado financiero local que apenas alcanza para cubrir los vencimientos de la deuda vieja.

Estamos hablando que casi el déficit fiscal en sí se cubre con emisión que después el BCRA absorbe en el mercado colocando Leliq y Pases. Y de esta forma, en los últimos años (2019-2021) esta absorción de pesos en plaza representó la duplicación de la deuda del BCRA. Llegando así a un punto de quiebre, ya que esta dinámica es insostenible en el tiempo y, sin dudas, un punto matricial en las negociaciones con el FMI.

Pagar deuda en pesos con emisión de pesos es análogo a declarar el default de la deuda dolarizada, solo que se lo hace de manera gradual y no explícita, erosionando ingresos con el aumento de los precios. En sí, la deuda no es buena ni es mala per se. Únicamente hay que preguntarse para qué y cómo.

En realidad hay que hacer hincapié cuando el endeudamiento es irresponsable y cuando no lo es, sin importar la moneda de denominación. Asimismo, el endeudamiento del BCRA invalida la idea de que una reducción más rápida del déficit fiscal entrañaría sacrificar crecimiento económico, ya que la principal variable que dispara el déficit fiscal son los subsidios a la energía, al transporte y a las empresas públicas que pasaron de 1,6% en el 2019 a 3,2% del PBI en el 2021.

Por qué está dinámica es insostenible

Si bien se afirma que si las tarifas de servicios públicos no estuvieran subsidiadas habría menos consumo y así menos actividad económica, se pasa por alto dos cuestiones centrales:

1) La emisión de Leliq y Pases para absorber la emisión monetaria que provocan los subsidios es recesiva porque le quita crédito a la producción y al consumo.

2) Sostener pasivos remunerados tiene un límite.

En síntesis, una vez más subsidiar las tarifas con emisión para alentar el consumo y, por otro lado, absorber la emisión para que no genere más inflación (conteniendo el consumo) es contradictorio. El problema es que en gran parte de la dirigencia y de la sociedad hay acuerdo (o al menos tolerancia) en la idea de que es posible y necesario tener déficit fiscal.

Hasta que no haya una toma de conciencia de que se trata de una política de Estado equivocada, que lleva a excesos de deuda y emisión, será demasiado complejo crecer y tener cierto margen de previsibilidad. Reducir el déficit fiscal debe ser un consenso de la sociedad en conjunto, más allá de un acuerdo o de las exigencias del FMI.

Se debe comprender tanto el ala regresiva como recesiva que tiene esta dinámica. Regresiva, porque, en realidad, los subsidios favorecen a familias de ingresos medios y altos. Y lo recesivo es porque se ha llegado al punto en el que los depósitos de los bancos van a Leliq y Pases del BCRA, en lugar de ser usados para dar créditos a las empresas y a las familias. Este último punto es fundamental, si lo que se quiere es fomentar el impulso de las PyMES tras un muy complicado 2020.