Entrevista con A24.com

Las 4 razones de la "tensa calma" del mercado cambiario, según un economista

En diálogo con este medio, Gonzalo Santamarina, de la consultora MAP, indicó hasta cuándo podría durar. FMI y pronósticos de inflación y crecimiento.
Guillermo Laborda
por Guillermo Laborda |
Gonzalo Santamarina es fundador de la consultora MAP Economic and Business Advisors.

Gonzalo Santamarina es fundador de la consultora MAP Economic and Business Advisors.

“Sería muy grave y sin beneficios a la vista”. Así calificó el economista Gonzalo Santamarina la posibilidad de un default de la Argentina con el FMI. El fundador de la consultora MAP Economic and Business Advisors dialogó con A24.com sobre los principales temas de actualidad en materia económica y financiera. Estima que sólo para fin de año la inflación podría ceder pero a niveles de 2,5% mensual y advierte sobre el riesgo implícito en los precios de la deuda argentina.

-¿Cómo ve el final de las negociaciones con el FMI? ¿Se llegará a un default?

-En MAP trabajamos hasta el momento con escenarios en los que no se entra en default con el FMI, una situación con pocos antecedentes históricos y actuales (sólo Somalía y Sudán hoy tienen ese estatus). Sería muy grave y sin beneficios a la vista, excepto, en opinión del gobierno, o de una facción de él, beneficios electorales, que es justamente la causa por la cual vemos poco probable una firma antes de noviembre.

El mayor problema de un default no radica tanto en el efecto directo adicional sobre el ya pobre fondeo público y privado (esa situación te imposibilita acceder a financiamiento de otros organismos internacionales, además de dañar la posibilidad de conseguir fondos bilaterales e incluso de conseguir fondeo dentro de las mismas empresas), sino en el retraso y daño a una agenda financiera más amplia y urgente a nivel país: se necesita un nivel de tasas más lógico, para paulatinamente movilizar inversiones privadas y reconstruir el crédito público. La demora agrava notablemente el problema.

-El gobierno sigue insistiendo en controles y restricciones para detener la inflación. ¿Existe alguna posibilidad que ceda la inflación en el mediano plazo?

-En lo que queda del año no somos muy optimistas. Esperamos una desaceleración paulatina, pero con registros superiores al 3% mensual en los próximos pocos meses, y apenas en torno al 2.5% para final del año. Y para el mediano, tenemos un horizonte muy largo para volver a tener una inflación anual cercana al dígito, en línea con las experiencias internacionales que muestran que no es un proceso sencillo ni rápido.

Es claro que los controles y diversas restricciones no son una solución de mediano plazo. Pero tampoco de corto, porque cuando el resto de los factores detrás de la inflación no muestra perspectivas de al menos una corrección parcial, pierden efectividad también en horizontes cercanos.

Pueden funcionar en el cortísimo plazo -un plazo de pocos meses-, pero generando un daño importante en las expectativas en otros sectores y en las inversiones en el sector afectado -y en otros que creen que pueden ser los próximos en la fila.

No hay posibilidad de reducir la inflación sin un plan económico creíble que genere consistencia macroeconómica sustentable.

-La soja permitió que el tipo de cambio oficial no tenga sobresaltos. ¿Cuánto puede durar? ¿De qué depende?

-En MAP hablamos de tensa calma a la hora de entender lo que sucedió y sucede en el mercado cambiario desde noviembre del año pasado a la fecha. Esta tensa calma tiene, desde nuestra perspectiva, cuatro patas:

  • 1) La fuerte liquidación de divisas de los productores agropecuarios (no solo soja, también trigo, maíz, etc.), con un salto de alrededor de 90% en lo que va del año respecto del mismo período de 2020;
  • 2) La posibilidad de recuperar reservas internacionales en ese marco de mayor oferta de divisas, con un BCRA que cambió su política desde comienzos de abril y muestra mayor volumen tanto medidas en brutas como en netas;
  • 3) Una performance fiscal con ingresos creciendo bien por encima del gasto primario, que permitió un ajuste del déficit muy fuerte versus mismo período de 2020;
  • 4) Una capacidad adecuada del Tesoro para fondearse en el mercado local de pesos, con un roll over promedio que rondó el 115% en los primeros cinco meses del año.

La dinámica de precios de commodities impacta de lleno en algunas de estas cuatro variables, como la liquidación de productores y la buena performance de los ingresos fiscales. E indirectamente en las otras. Por lo que podemos decir que ha sido central para que esa tensa calma haya sido más calma que tensa.

Para adelante, estacionalmente la liquidación de divisas se cae en algún momento de agosto o septiembre. Y este año puede adelantarse, porque los productores parecen haber liquidado aceleradamente para evitar riesgos (como mayores retenciones por venir, mayores controles a la exportación, etc.).

Por lo que desde julio en adelante el factor oferta de dólares no va a estar, al menos con la fuerza de los últimos meses. En ese sentido, cobran fuerza los otros tres factores. Por eso se vuelve clave seguir el comportamiento del BCRA en torno a la acumulación de reservas, que serán el instrumento para mantener una volatilidad controlada en los tipos de cambio. Pero también la performance fiscal y de financiamiento.

Esperamos más tensiones desde fines de julio o mediados de agosto, pero con un tipo de cambio oficial contenido y las brechas con los tipos de cambio libres siendo las que muestran en números la volatilidad cambiaria.

-El riesgo país se mantiene cerca de los 1500 puntos. ¿Es evitable una nueva reestructuración de la deuda?

-Por los precios a los que cotizan los bonos el mercado ve muy difícil evitar una nueva reestructuración. La clave pasa por hacer crecer la economía en un marco de mejora de las cuentas públicas, de mayor y mejor financiamiento del Estado, de control de los agregados monetarios y de acumulación de reservas.

Si la economía no crece cumpliendo con estas condiciones, entonces la reestructuración de 2020 habrá sido en vano porque el tiempo que se compró no alcanzará para tener los recursos suficientes para pagar los vencimientos acordados. Y esto es lo que hoy lee el mercado. Creemos que podría evitarse, pero que requiere una velocidad y políticas económicas diferentes a las actuales.

Es imposible pensar en un camino que no implique acordar con el FMI y comunicar un plan económico consistente. La clave pasa por impactar en el crecimiento. Y los 1500 puntos básicos de riesgo país no impactan sólo en el Estado. La deuda privada de empresas de primera línea tiene tasas de dos dígitos.

Y las inversiones locales deben prometer tasas muy difíciles de conseguir, del 25% a 30% para que compañías con capacidad de alocar recursos fuera del país inviertan, lo cual claramente es prohibitivo y los resultados están a la vista. Y sin el motor de la inversión, el del consumo no alcanza para hacer crecer la economía lo suficiente para llegar a los vencimientos de 2024 en adelante con la capacidad de pago suficiente.

-¿Cómo espera que termine el 2021 en materia de actividad económica?

-Nuestras proyecciones estiman un crecimiento para este año de 6,5% en nuestro mejor escenario, lo que no alcanza para recupera el nivel pre pandemia (ya de por sí malo), que se lograría recién hacia finales de 2022. Un crecimiento magro, con una inflación muy alta (en torno al 45%), un tipo de cambio que no tiene más para dar en términos de atraso, y muchísima incertidumbre de cara a 2022 y en adelante.

Un acuerdo con el FMI que llegue hacia fin de año o comienzos del próximo podría dar algo más de tranquilidad, pero lamentablemente no será, creemos, lo suficientemente ambicioso para convertirse en un shock positivo sobre las expectativas que permita creer en una aceleración del crecimiento.

Por eso esperamos en nuestro mejor escenario que la economía siga creciendo lentamente, en torno al 2,5%/3,0%, logrando alcanzar el anterior máximo de 2017 recién en 2025. En este marco, la heterogeneidad es y será la regla.

Creemos que tener clara esta característica es la clave para los negocios en Argentina de los próximos años. En nuestra opinión, son cuatro heterogeneidades para tener en cuenta:

  • 1) Sectorial: No todos los sectores fueron afectados de la misma manera por la pandemia, y tampoco se están recuperando a la misma velocidad.
  • 2) Inter-sectorial: existen diferentes comportamientos hacia adentro de los sectores.
  • 3) Inter-temporal: los sectores registran distintas dinámicas y potencialidad según el plazo temporal que se considere.
  • 4) Regional: también se advierten diferencias significativas en la dinámica de la actividad económica en las distintas regiones/provincias.

Es decir, 2021 y para adelante será una economía mediocre y heterogénea. Entender esta complejidad será la la clave para hacer negocios en esa Argentina.

De hecho por esta razón sobrevienen las mayores demandas de nuestros clientes, en la generación de escenarios para apoyar a un planning cada vez más complejo y en la identificación de oportunidades, quirúrgicamente analizando sectores y regiones con mayor resistencia a estos bruscos cambios de la economía.